اصول علم مالی در خصوص جریان انتقال پول میان بازارها چه میگوید؟
چرایی کوچ سرمایههای خرد
عکس :علی محمدی
قطبنمای حرکت سرمایه
اولین اصل در علم مالی این است که سرمایه به دنبال بیشینهسازی بازدهی مورد انتظار حرکت میکند. سرمایهگذار منابع خود را در بازاری قرار میدهد که تصور میکند در آینده بازدهی بالاتری نصیبش میشود. اما نکته مهم اینجاست که تصمیمها نه بر اساس بازدهی گذشته، بلکه بر مبنای انتظار از آینده شکل میگیرد. وقتی بازار سهام وارد دورهای از رکود قیمتی، افت شاخصها و نبود چشمانداز روشن سودآوری میشود، بازدهی مورد انتظار آن در ذهن سرمایهگذار کاهش مییابد. در چنین شرایطی حتی اگر قیمت سهام از نظر تحلیلی ارزنده باشد، آنچه رفتار سرمایه را تعیین میکند، ادراک از نبود محرک رشد در کوتاهمدت است. همزمان، اگر در بازاری دیگر مانند بازار فیزیکی طلا و سکه روند صعودی شکل بگیرد، انتظارات بازدهی به سرعت به آن سمت متمایل میشود. به این ترتیب، سرمایه در حال مقایسه دائمی فرصتها است و بازاری که امید رشد بیشتری داشته باشد، جذابتر جلوه میکند.
چرا ماندن در بورس گران میشود؟
اصل دوم، مفهوم هزینه فرصت است. نگهداشتن سرمایه در یک بازار به معنای چشمپوشی از بازدهی بالقوه در سایر بازارها است. اگر سرمایهگذار احساس کند که بازار سهام برای مدتی طولانی بازدهی معناداری نخواهد داشت، هزینه فرصت ماندن در آن بالا میرود. در مقابل، رشد قیمتها در بازار طلا و سکه این پیام را مخابره میکند که فرصت سودآوری در جای دیگری در حال شکلگیری است. این مقایسه دائمی باعث میشود حتی سرمایهگذاران حرفهای نیز بخشی از پرتفوی خود را جابهجا کنند. در نتیجه، فشار فروش در بازار سهام لزوما ناشی از بدبینی مطلق به شرکتها نیست، بلکه محصول محاسبهای است که در آن، بازدهی از دسترفته در سایر بازارها نقش تعیینکننده دارد.
رابطه ریسک و بازده
یکی از بنیادیترین مفاهیم مالی، رابطه مستقیم بین ریسک و بازده مورد انتظار است. طبق این اصل، سرمایهگذار برای پذیرش ریسک بیشتر، بازدهی بالاتری مطالبه میکند. سهام به طور ذاتی، دارایی پرریسکتری نسبت به طلا یا سپرده بانکی محسوب میشود؛ بنابراین زمانی برای سرمایهگذار جذاب است که انتظار داشته باشد این ریسک با بازدهی بالاتر جبران خواهد شد. مشکل از جایی آغاز میشود که این رابطه در ذهن فعالان بازار مخدوش میشود. اگر سهام نوسان و افت داشته باشد اما چشمانداز بازدهی بالا در آینده دیده نشود، سرمایهگذار به این جمعبندی میرسد که ریسک دریافتی با پاداش آن همخوانی ندارد. در چنین فضایی، حتی داراییهایی با بازدهی اسمی پایینتر، اما با ثبات بیشتر، ترجیح داده میشوند.
ریسکگریزی؛ ویژگی ذاتی سرمایهگذاران
علم مالی فرض میکند اغلب سرمایهگذاران ریسکگریز هستند؛ یعنی در شرایط بازدهی برابر، گزینه کمریسکتر را انتخاب میکنند. این ویژگی در دورههای نااطمینانی تشدید میشود. زمانی که متغیرهای کلان، سیاستگذاری یا شرایط بیرونی غیرقابل پیشبینی میشود، سطح ریسک ادراکشده در بازار سهام افزایش مییابد. در این وضعیت، حتی اگر احتمال سودآوری در بورس وجود داشته باشد، بسیاری از سرمایهگذاران ترجیح میدهند از بازاری که نوسان شدید دارد فاصله بگیرند و به داراییهایی پناه ببرند که حفظ ارزش سرمایه در آنها محتملتر به نظر میرسد. بازار فیزیکی طلا و سکه در اقتصاد ایران دقیقا چنین نقشی دارد؛ یعنی پناهگاهی در برابر تورم، کاهش ارزش پول ملی و نااطمینانیهای اقتصادی است.
متهم اصلی خروج پول از بورس
در تئوریهای مالی، ریسک به دو بخش تقسیم میشود: ریسک غیرسیستماتیک (مربوط به یک شرکت یا صنعت خاص) و ریسک سیستماتیک (ریسکی که کل بازار را درگیر میکند و قابل تنوعبخشی نیست). آنچه موجهای خروج سرمایه از بازار سهام را رقم میزند، معمولا ریسک سیستماتیک است. افزایش نااطمینانیهای سیاسی، تغییرات پیشبینیناپذیر در سیاستگذاری اقتصادی، نوسانات شدید نرخ ارز یا تورم، همگی مصادیقی از ریسک سیستماتیک هستند. در چنین شرایطی، حتی سهام شرکتهای بنیادی و سودده نیز از فشار فروش در امان نمیمانند، زیرا مشکل از عملکرد یک بنگاه نیست، بلکه از فضای کلی اقتصاد ناشی میشود.
بر اساس مدلهای مالی مانند CAPM، افزایش ریسک سیستماتیک باعث بالا رفتن نرخ بازده مورد انتظار سرمایهگذاران میشود. اما وقتی بازار توان تامین این بازده بالاتر را ندارد، قیمت سهام افت میکند تا این تعادل برقرار شود. در این فرآیند، بخشی از سرمایه ترجیح میدهد به بازاری برود که وابستگی کمتری به متغیرهای سیاستگذاری و شوکهای اقتصادی داردکه در ذهن بسیاری از فعالان، بازار طلا چنین جایگاهی دارد.
نقدشوندگی و سهولت جابهجایی سرمایه
یکی دیگر از اصول مهم، نقدشوندگی است. سرمایه به بازاری میرود که ورود و خروج از آن آسان باشد. بازار طلا و سکه برای بخش بزرگی از سرمایهگذاران خرد، بازاری ساده، قابل فهم و سریعالمعامله است. در مقابل، بازار سهام در دورههای رکودی ممکن است با صفهای فروش، افت نقدشوندگی و گیر افتادن سرمایه همراه شود. همین تفاوت، جذابیت جابهجایی را افزایش میدهد.
بازدهی بهتنهایی کافی نیست
در نهایت، جابهجایی سرمایه از بورس به بازار فیزیکی طلا و سکه را باید حاصل برهمکنش چند عامل دانست: کاهش بازدهی مورد انتظار سهام، افزایش هزینه فرصت ماندن در بورس، برهم خوردن تعادل ریسک و بازده، تشدید ریسکگریزی و اوجگیری ریسکهای سیستماتیک.
در چنین فضایی، سرمایهگذار از فاز کسب سود حداکثری وارد فاز حفظ ارزش دارایی میشود. بنابراین نقش بازدهی صرفا در عددهای گذشته خلاصه نمیشود؛ آنچه مسیر پول را تعیین میکند، تصویر آینده از بازدهی در کنار سطح ریسک ادراکشده است. هر زمان که این تصویر به نفع بازاری غیر از سهام تغییر کند، باید انتظار داشت جریان نقدینگی نیز مسیر خود را عوض کند؛ حتی اگر از نگاه تحلیلی، سهام همچنان ارزنده به نظر برسند.
